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Las consecuencias de la crisis cambiaria

Dudas. Hay varios tipos de dólar y pérdidas para muchos inversores. Efectos hacia el futuro.

Las consecuencias de la crisis cambiaria | Garantia Plus

El deterioro del escenario financiero que se precipitó después de las PASO fue vertiginoso, y tendrá graves consecuencias sobre el escenario macroeconómico de mediano plazo. En una mezcla de factores actuales combinados con expectativas y miedos respecto a lo que vendrá, la disparada del dólar, subas adicionales en las tasas, la caída de las reservas y el retiro de depósitos de los bancos impactaron de lleno en las cotizaciones de acciones y bonos.

Los mercados financieros fueron testigos estas semanas de algunas tristes analogías con crisis anteriores, con cotizaciones de las acciones de algunas empresas referentes de nuestro mercado como YPF por debajo de la crisis de mercados globales de 2015 y 2018, pero incluso inferiores a la crisis endógena del 2002.

Eso motivó la toma de medidas de fondo de manera urgente: dos planes de corte netamente heterodoxos y populistas para recomponer el bolsillo de los asalariados, congelamiento de algunos precios de referencia, prohibición de girar divisas para dividendos por parte de los bancos para que conserven la liquidez, anuncio de reperfilamiento de los vencimientos de la deuda más corta de 3 a 6 meses para institucionales y algunas personas humanas, y finalmente una restricción absoluta a la compra de dólares para atesoramiento de institucionales (las empresas solo podrán hacerlo para pagar deudas o importaciones) y hasta 10.000 dólares de personas humanas. Demasiado para tan pocas semanas: ¡si alguien se aburre en la Argentina es porque quiere!

Esa última medida vino acompañada por la obligación de liquidar todas las exportaciones (bienes y servicios) en un plazo no mayor a los 5 días hábiles de haberlas cobrado, lo que provocó una baja fuerte dos días seguidos en el tipo de cambio oficial. Pero también decretó nuevamente el desdoblamiento del mercado de cambios entre uno regulado (oficial) y varios desregulados: el informal y el implícito en las cotizaciones de activos financieros, que se calcula cuando una acción o un bono doméstico cotiza en el exterior.

Volvieron a estar de moda términos como “Dólar MEP o Dólar Bolsa” para hacerse de dólares con cuentas comitentes locales, o bien “Contado con Liquidación” o “Dólar Cable” para enviar dólares a cuentas del exterior, términos que vuelven a escena luego de 4 años de poco uso.

La brecha es exactamente del 10% tomando en cuenta el dólar mayorista, y un poco menos con el minorista. Pero esa brecha puede ampliarse con el tiempo si nuevas regulaciones y restricciones en el mercado de cambio aparecen, en caso de ser necesarias. Esperemos que no, porque en ese caso se seguirá distorsionando el mecanismo de precios de la economía aún más.

Depósitos en el tobogán

La caída en los depósitos bancarios, reflejo del miedo a que se queden encerrados los depósitos en el sistema financiero y no se pueda retirarlos, o peor aún, que se canjeen por un bono (Plan Bonex), hicieron que aquellos depósitos denominados en dólares cayeran desde su reciente máximo en unos 5.862 millones (al 29 de agosto), es decir el 18% del total (podría ser superior con cifras más actualizadas). En un intento por retenerlos, se produjo una fuerte suba de la tasa de interés para plazos fijos en moneda extranjera hasta 4% anual para personas humanas.

El sistema financiero está muy capitalizado y con elevados depósitos. La mora aumenta, es cierto, pero en el cepo de CFK los depósitos oscilaron entre 5 y 10.000 millones. Tras las recientes bajas, los mismos ascienden a 26.716 millones. Si bien la foto no asusta, la película sí lo hace por el drenaje que podría mantenerse.

Además, los depósitos a plazo fijo en pesos del sector privado ascienden a 1,22 billones de pesos, y no se sabe cuántos se terminarán renovando, y cuántos irán al dólar o, peor aún, saldrán del sistema (al colchón, cajas de seguridad, o al exterior).

Lo peligroso es que, por los elevados encajes, esa baja se convirtió en una de las principales causas de la merma de reservas del Banco Central, además de la caída de los depósitos en pesos y las ventas de divisas para tranquilizar al dólar (teniendo en cuenta también el pago de un préstamo a un conjunto de bancos). Post-PASO, las reservas bajaron 14.160 millones (y 25.322 millones desde su reciente máximo), hasta alcanzar los 52.149 millones (ver infografía).

El costado menos deseado de la vuelta a los controles de capitales pasa por tener ahora al menos cuatro tipos de cambios (oficial, informal, MEP y Contado con Liquidación) y viejas y conocidas regulaciones que los agentes económicos tratarán de eludir, además de la casi segura pérdida del rótulo de mercado emergente por parte de MSCI a una categoría aislada (“Standalone Market”, ni siquiera de Frontera), que podría provocar una nueva baja en las acciones. Las mismas hicieron un piso en la semana sobre la base de la baja del tipo de cambio oficial y sobre todo del mercado de futuros, primera victoria que puede mostrar el Gobierno, además del tratamiento en el Congreso del reperfilamiento en forma consensuada con la oposición, que es todo un desafío a encarar en forma urgente, en busca de que se alcance una alta aceptación que dispare la aplicación de las cláusula de acción colectiva para extrapolar a todos los bonos de legislación extranjera el reperfilamiento.

Palos y zanahorias

Si bien con las últimas medidas se ha querido darle un golpe más suave al inversor minorista, lo cierto es que la baja de los bonos y de las acciones ha sido un durísimo golpe para sus cuentas comitentes, que se suma a lo que ya venían cayendo sus cotizaciones en el año y el golpe que le dio el resultado de las PASO, con el posible regreso del kirchnerismo al poder.

Ni hablar de las complicaciones a los inversores institucionales que usaron fondos comunes de inversión como una manera de diversificarse y tener liquidez cuando lo necesitaran: esa será una industria muy golpeada.

Los planes de expansión de muchas bancas privadas on-shore de bancos con oficiales idóneos en mercados de capitales también han sido muy afectados.

Asimismo, las ALyC (ex casas de Bolsa) que vendían dólares online ya no lo podrán hacer más y los planes de muchos agentes de mercado que pensaban expandirse, así como los planes a futuro de aquellas empresas extranjeras que vinieron (o volvieron) al país en los últimos años, sufrirán demoras.

Comienza un mercado de trading con excelentes oportunidades para los inversores más riesgosos, avezados y profesionales con ganas de subirse a los rebotes como los del día miércoles y jueves, pero de ninguna manera los precios bajos todavía invitan a que todos los perfiles de riesgo aprovechen precios de ganga, como por ejemplo comprar una acción en su mínimo histórico (en dólares), o 50 a 70% debajo de su máximo, porque aún existe mucha incertidumbre política y sobre cuáles serán los planes de estabilización por delante. Recordemos que, luego de los episodios de fines del 2001, el Merval recién tocó fondo 6 meses después, en junio 2002 (75 dólares, estando hoy en la zona de los 430 puntos).

Los bonos menos aún podrán volver a valores más razonables: cotizarán en función de su “valor de recupero”, descontando en un 93% una reestructuración de la deuda a fondo en los próximos 5 años en función de sus credit default swaps.

Para eso deberán sortearse distintos escollos de corto plazo y definirse la elección en octubre para saber cómo queda el país, el sesgo que se le querrá dar a la política económica y cuál es el plan para la Argentina para los próximos años, en un país que está lleno de dudas y tiene pocas certezas. Desde el temido fantasma del default, pasando por la renegociación del acuerdo con el FMI y sus exigencias, y cómo encauzar una economía que está predestinada a caer de nuevo el año que viene, a menos que se le inyecte una dosis de optimismo a los agentes económicos tal que quieran volver a consumir, invertir y producir, se refuercen las reservas del Banco Central, se encuentre la manera de bajar la inflación y se recupere parte del terreno perdido con los depósitos del sistema financiero; un escenario que hoy luce distante.

Sanar al Banco Central es una prioridad, y sabemos que el stock de Leliq es inflación reprimida, absorbida. Así como lo es preservar los avances en materia fiscal (que deberán reforzarse) y ampliar el superávit comercial para disponer de la mayor y mejor fuente de dólares que tendrá la economía a corto plazo.

Argentina se debe una reforma previsional, que explicó más de la mitad del déficit fiscal crónico de nuestro país, y que fue el germen de la siguiente crisis. Un Estado presente sí, pero no Estado excedido en tamaño, por lo que la reducción del gasto público en relación del PBI deberá ser una prioridad absoluta, y fijar una política que no supere la tasa de crecimiento de los ingresos y de la inflación, así como hizo Brasil, además de reformas laborales y tributarias en pos de menor presión impositiva e impuestos menos distorsivos que fomenten la producción y el consumo.

 

Por: Gustavo Neffa – Director de Research for Traders

13 septiembre, 2019

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